申万宏源：维持京东工业“买入”评级 KA客户增长驱动 毛利率向上提升

　　申万宏源发布研报称，维持京东工业（07618）“买入”评级。国内工业品市场空间超11万亿，公司新客户、新品类覆盖加大，老客户粘性+单值提升；跟随客户出海，长期本土化开发、全球化运营，增长动能充足。内部继续提升供应链效率，中长期高毛利自有品牌和海外占比提升驱动毛利率改善。维持FY2026-2027年经调净利润盈利预测16.38、22.10亿元，增加FY2028年盈利预测27.86亿元，分别同比+44.9%、34.9%、26.0%，对应PE为20、15、12X。

　　申万宏源主要观点如下：

　　业绩简报

　　公司发布FY2025年报，业绩表现略超预期。FY2025收入239.52亿元，同比+17.4%；H2FY25收入137.01亿元，同比+16.3%；FY2025经调净利润11.31亿元，同比+5.3%，表现略超预期。

　　商品销售收入增长稳健，重点KA客户数快速拓展驱动

　　FY2025公司商品销售收入224.93亿元，同比+17.3%，其中2HFY25同比+16.3%。FY2025重点KA客户GMV达到165亿元，同比+26.5%；FY2025重点KA客户数13300家，同比增长26%。公司多行业客户覆盖面，客户拓展加速，为FY2025增长主要驱动力。FY2025中小微客户GMV达到170亿元，同比+8.3%。

　　重点KA客户高粘性，老客户单个成交额保持上升

　　公司太璞全流程数字化系统持续优化，通过系统、数据与流程的深度打通，不断优化客户服务体验，增强合作黏性。FY2025公司重点KA客户交易留存率116.6%，同比+10.9pct，体现老客户单个成交额持续上升。

　　供应链持续降本，毛利率提升优化

　　FY2025公司毛利率17.4%，同比+1.2pct，延续向上趋势。公司持续供应链降本，通过缩减分销层级、对接原厂，聚量采购，标准化商品入仓；2025年公司推出首个工业大模型JoyIndustrial，内部管理智能化提效，共同推动毛利率优化提升。

　　BOM、海外新业务拓展，增加阶段性费用投入

　　FY

　　2025公司经调净利润率4.7%，同比+0.6pct，主要受履约费用率提升影响；FY2025履约费用率7.4%，同比+1.8pct，主要因公司为BOM新品类、海外新业务拓展费用投入，伴随后期新业务规模增长，履约费用率有望回落。

　　风险提示

　　外部环境承压，毛利率难以提升的风险；行业竞争加剧，商品销售收入不及预期的风险；工业品采购行业数智化提升不及预期的风险。

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